1/11/2023, Aatu Pulkkinen
Minianalyysi: Vakka Suomen Voima Oy
Luonnolliset monopolit ovat kivoja
Vakka Suomen Voima on merkittävä alueellinen verkkoyhtiö. Konserniin sisältyy tytäryhtiöiden kautta myös omaa sähköntuotantoa, kuten Kyrökosken vesivoimala. Konserniin kuuluu muun muassa Rauman Energian kanssa perustetutut urakointi- ja asennuskonserni Vertek Oy sekä myyntiyhtiö Omavoima sekä alueverkkoyhtiö Satavakka Oy. Käytännössä nämä kaikki yhtiöt tukevat verkkotoimintaa.
Konsernin liiketoiminnan rahavirta on reippaasti plussalla. Vuonna 2021 se oli yli 10 miljoonaa euroa. Kuitenkin suhteellisen suuret investoinnit etenkin säävarmaan verkkoon vetää koko toiminnan rahavirran lähes nollille. Nousseet sähkön hinnat laskevat mahdollisesti Omavoiman tuloksen reippaasti tappiolle. Omavoiman toiminta oli tappiollista jo vuoden 2021 sähkön hintojen vuoksi. Tämä voi rasittaa osaltaan koko konsernia. Toisaalta oman sähkön tuotanto voi olla erityisen kannattavaa hintojen noustua.
Konsernin tase on noin 125 miljoonaa euroa. Taseesta vajaa 20 % on omistuksia osakkuusyrityksissä ja muita osakkeita. VSV-konserni ei siis ole ainakaan yhtä rajusti holding-yhtiö, kuin vaikka esimerkiksi Rantakairan sähkö. Noin puolet taseesta on kiinni sähköverkossa. Konsernin talous on hyvällä pohjalla ja sitä voisi kuvailla toimintaansa nähden erityisen vakavaraiseksi.
Loistava luonnollinen monopoli vai osakkaan arvon tuhoaja?
Vaikka oma pääoma osaketta kohden ovat korkealla tasolla, alhainen osinko ja heikko oman pääoman tuotto estävät sen hyötyjen siirtämisen itse osakkaille. Oma pääoma per osake on noin 580 € ja verottajan vertailuarvo vuodelta 2021 on 190,01 € per osake. Koska oman pääoman tuotto on markkinatasoa alhaisempi, eikä omaa pääomaa olla jakamassa ulos, voisi ajatella, että hinnan täytyisi olla reippaasti alle 580 € per osake. Mikäli pessimistisesti ajattelee, niin yhtiö tuhoaa osakkeen omistajien oman pääoman nettonykyarvoa.
Kuitenkin tässä tulisi huomioida sijoituksen riskitaso. Luonnollisen monopolin omistaminen ei välttämättä ole yhtään huono bisnes, etenkään sähkön kaltaisessa välttämättömyyshyödykkeessä. Toiminnan pieniriskisyys hahmottuu hyvin alhaisesta WACC:ista. Hieman soveltamalla, oikomalla ja käyttämällä Fortumin vanhoja lukuja päästäisiin tulokseen, että vuoden 2021 pääoman painotettu keskikustannus olisi voinut olla noin 3,9 % + riskitön korko.
Hankalasti arvostettava yhtiö
Hyvää vertailukohtaa pörssistä on hankala löytää sähköverkkoa hallinnoivalle monialakonsernille. Kuitenkin Fortum ennen Uniperin ostoa ja koronaromahdusta vuoden 2019 luvuilla saattaisi antaa suuntaa. Laskelma on tehty äärimmäisen epäortodoksisesti yhdistellen parhaaksi katsomallamme tavalla historiallisia ja nykyisiä tietoja.
Tässä laskemia VSV:n osakkeen mahdollisesta arvosta. Fortumin vuoden 2019 luvuilla ja 2019 alkuvuoden osakkeen hinnalla päästään seuraaviin lukuihin:
- P/E arvon perusteella noin 352 € / osake
- Osinkotuoton perusteella noin 27,20 € / osake
- P/E arvolla n. 1293 € / osake (Koska pääomaa ei makseta ulos, luku on huonosti vertailukelpoinen)
- Mikäli yhtiö maksaisi tuloksesta puolet ulos osinkona ja käytettäisiin WACC:ia diskonttona: noin 413 € / osake
- Ennustetulla vuoden 2022 osingolla ja WACC:illa: 46,48 € / osake (Tämä saattaa olla fiksuin vertailuarvo)
- Osingon kasvaessa kaavalla: kasvanut OPO x ROE x osingon jakosuhde, 20v NPV, diskonttona 2021 WACC: 71,56 € / osake
Niin kuin luvuista voi nähdä, nämä arvostusmallit eivät anna kovinkaan johdonmukaisia vastauksia. Hinnan minimipohjaksi voisi ajatella noin 40 € tason ja ylärajaksi noin 400 € tason. Eli siis suomeksi sanottuna, tämä analyysi ei edes anna fiksua suuntaa osakkeen hinnalle.
Analyysi perustuu pintaraapaisuun yhtiön toiminnasta ja voi sisältää erilaisia asiavirheitä. Tämä ei ole lopullinen totuus eikä tämä ole minkäänlaista sijoitusneuvontaa eikä sitä sellaiseksi tule käsittää. Mikäli sinulla on jotain huomioita, ota ihmeessä yhteyttä.
Aatu Pulkkinen, toimitusjohtaja, Evon Capital Oy Ab